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社融受新增贷款少增拖累表现不佳，预计随着后续财政发力社融将有望反弹。2023年7 月社融同比增长8.9%，环比6 月下降0.1pcts，7 月社融增量5,282 亿元，同比少增2,503 亿元，低于预期。 1. 投向实体的新增人民币贷款仅为364 亿元，同比少增3724 亿元，表现相对较弱，是本月社融表现不理想的最主要因素，预计跟6 月超预期投放导致信贷需求储备集中消耗带来的透支效应、房地产销售回落、财政逆周期政策仍在蓄力还没形成拉动效果有一定关系。2.政府债券发行4,109 亿元，同比多增111 亿元，考虑到年初以来地方政府专项债发行节奏偏慢，以及后续财政逆周期加码和专项债发行加速，有望对社融形成有效支持，7 月或是2023 年社融增速的底部区域，后续社融将有望进入回升通道。

新增人民币贷款受居民部门信贷需求下行拖累，此外对公投放前置也在一定程度上透支了对公需求。7 月人民币贷款新增3,459 亿元，同比较大幅度少增，表现不及预期。1. 7 月居民贷款减少2,007 亿元，同比少增3,224 亿元，结构来看，居民短期贷款减少1,335 亿元，同比多减1,066 亿元；居民中长期贷款减少672 亿元，同比少增2,158 亿元。一方面，从RMBS 条件早偿率指数来看7 月上半月提前还贷的影响仍然存在，但RMBS 条件早偿率指数从6 月末的17.18%大幅下降4pcts 至7月末的13.17%，7 月下半月以来提前还贷情况持续改善，预期随着存量按揭利率调整，按揭贷款投放受早偿因素影响将有所缓解；另一方面，居民中长贷大幅少增主要受地产销售下滑导致新发按揭规模下降， 7 月30 大中城市商品房销售面积同比下滑27.37%，后续房地产按揭贷款投放能否企稳回升还需要密切关注房地产政策放松后销售改善的情况。2.7 月对公贷款新增 2,378 亿元，同比少增499 亿元，结构来看对票据贴现新增3,597 亿元，同比多增461 亿元；短期贷款减少3,785 亿元，同比多减239 亿元；中长期贷款新增2,712 亿元，同比少增747 亿元，由于今年信贷投放节奏整体前置，7 月票据冲量、中长贷少增，侧面说明信贷节奏前置后存量储备项目消耗，新增信贷需求储备尚需时日，我们倾向于观察Q3 财政发力、政府债加速发行后相应信贷需求跟进情况。

M2 同比增速下降主要是由于居民和企业存款同比较大幅度多减。1.7 月M2 同比增长10.7%，环比下降0.5 个百分点；M1 同比增速2.3%，环比下降0.8 个百分点；同时M2 与M1 增速剪刀差环比6 月扩大0.2 个百分点至8.4%，显示实体部门投资和需求不强，存款定期化现象仍在升级，有待进一步刺激实体需求带动资金活化。

2.居民和企业部门存款减少是拖累 M2 增速下行的主要原因，居民存款减少8,093 亿元，同比多减4,713 亿元；企业存款减少15,300 亿元，同比多减4,900 亿元。

考虑到PPI、企业利润、库存同比增速或将触底，经济下行动能减弱，悲观预期有望修正，随着货币政策调整，后续需求端政策发力的预期有所增强，23Q3 财政加码预期有所加强、房地产政策调整优化有助于稳定经济增长同时修正风险预期。目前银行估值仍处于低位，结合宏观经济基本面、需求侧政策预期和银行总体基本面情况，我们认为银行板块在Q3 具有较大估值修复机会，或将取得绝对收益，维持银行业看好评级，建议加大对强顺周期核心品种的关注。

配置策略一：经济预期在Q3 修复过程中，建议加大对与经济强相关的高beta 且估值调整到位的品种的关注，建议：宁波银行（002142，未评级）、成都银行（601838，买入）、江苏银行（600919，买入）、招商银行（600036，未评级）等银行。

配置策略二：出现经营边际或者困境反转的品种，建议关注浙商银行（601916，未评级）、渝农商行（601077，未评级）。

风险提示

经济修复节奏低于预期；房地产流动性风险继续蔓延；海外流动性风险蔓延。

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